キーワード

[概要]
　- ファイザー（Pfizer Inc）はワクチンやがん腫瘍をはじめとする幅広い疾患領域に強みをもつ総合医薬品メーカー。本社は米国ニューヨーク州。
　- 2020年から2023年にかけてCOVID-19（新型コロナウイルス感染症）ワクチンや治療薬の供給に注力。パンデミック終息に大きく貢献した。ただし、これらの一時売り上げは急速に減少。
　- FY2023の総売上高は約58.5（十億ドル）、前年度比で▲41.7%。製薬会社別総売上高で同社は3位に位置する。
[パイプラインの状況]
　- 特許期間が長いCOVID関連のワクチンと対処薬の売上は減少。子供向け対処薬は拡大。
　- 他の主要薬（ブロックバスター）の売上高は維持。ただし、特許期限が2025-2027に切れるものが多いのがリスク。
　- 創薬パイプラインにはPhase IIIのものも多く、今後数年間での新製品投入による保管が可能。
　- さらにFY2023の製薬業界M&Aで最大の案件であるシージェンの買収により、がん腫瘍領域における即効性のある収益力強化を期待。
　- 薬価交渉制度の影響は、慢性的な病気にへの治療薬などに比べ抑制的。
[業績・財務]
　- 直近四半期(FQ3 2024)の売上高は前年度同期比+33.8%の増収で、17,702（百万米ドル）。営業利益は、4,959（百万米ドル）。増収の主な要因は、COVID-19治療薬であるパキロビッド（Paxlovid）の販売拡大と複数の新規がん治療薬の収益化によるもの。営業損益は、FQ3 2023からFQ4 2023にかけて大型M&Aを実施した影響で一時的にマイナスに転じてたものの、FQ1 2024以降はプラスに回復。
[投資評価]
　- 同社の事業は非常に頑健であるが、格付け対比でも市場の評価は高くスプレッドはタイトすぎて中期債の投資妙味は薄い。
　- 2031～2039までの年限の社債の投資効率が相対的に高いと評価。

[概要]
- イーライ・リリーのFY2023年における総売上は約341億ドル（前年度比+20%）。製薬会社別売上高では10位前後に位置。
- 株式時価総額が製薬業界トップ （2024/11/8 時点）。
- 創薬パイプライン：総保有件数は69件。特定のフェーズに件数が偏っていない点がポイント。
- M&A:FY2023および2024に実施した大型M&A案件を確認。取り上げた3件のM&A案件の内、免疫疾患関連が2件。
- 薬価交渉制度による薬価引き下げのリスクは大きい: 糖尿病やがん腫瘍領域を中心に、収益構造がブロックバスターに依存しているため。
[疾患領域別の事業業況（糖尿病）]
従来からイーライ・リリーの主力医薬品であるトルリシティは、より効能の高いノボノルディスクのオゼンピックにより既存のシェアを浸食された。しかし、さらに効能の高いマンジャロが急速に売り上げを伸ばしシェアを拡大している。これらの糖尿病薬は対肥満症薬としても、さらなる市場の拡大が期待されている。
[業績]
- 直近四半期（FQ3 2024）における売上高は前年度同期より+20.4%の増収で、11,439（百万米ドル）。営業利益は、前年度同期より+238.9%の増益で、1,526（百万米ドル）に。
[信用格付]
- Moody's、S&P共にA格上位の評価。
[債券の投資評価]
- 糖尿病薬に偏っているものの、特許期間が長く競争力の高い医薬品を複数保有。相対的に安定した信用力。
- スプレッドはタイト。10年近辺の残存の社債が相対的にリスクとスプレッド見合いでの投資効率が高い。
S&Pでは、イーライ・リリーの総合的な事業展開力は、メルクやブリストル・マイヤーズ、アッヴィなど（同社よりも規模が大きい製薬会社ら）とほぼ同等と評価。

本動画では、ゴールドマン・サックスの概要とクレジット投資評価について解説する。
-ゴールドマン・サックスは、米国に拠点を持つ投資銀行で、支店網や個人向け預金口座を持つ商業銀行とは異なり、投資銀行業務やトレーディング業務、その他法人向け業務に特化した事業モデルが特徴的。
- 近年では、リテール/ウェルス業務にも参入したものの、事業の撤退や売却が相次ぐ等、個人向け業務では成功しているとは言い難い状況。
- 金融安定理事会(FSB)が定めるグローバルなシステム上重要な金融機関（G-SIBs）にもカテゴリー1として指定されている。
- 純収益の事業別構成比は、グローバルバンキング&マーケッツが約6割を占め、アセットウェルスマネジメントは3割、プラットフォームソリューションズは5%と相対的に小規模。
税引前利益の事業別構成比では、グローバルバンキング&マーケッツが約9割を占め、アセットウェルスマネジメントが1割。プラットフォームソリューションズは継続して赤字。
- FY2024 Q3におけるゴールドマンサックスのCET1比率（％/標準的手法）は14.5%となり、前年同期比で-0.3%下落。
CET1比率は、他の米銀と比較すると相対的に高い水準にあり、規制資本証券のベイルインまでの絶対的なバッファがより大きい。
ただし、一見してベイルインへの耐性が強そうに見えるが、実際には事業リスクが他銀行よりはるかに大きく、こうした違いを勘案する必要性がある。
- 2024年のゴールドマンサックスのストレステストの結果では、ストレス顕在化後のCET1資本は最悪時に8.5%まで低下する可能性があるとFRBから指摘されている。
- 同社の発行体格付けは、S&PがBBB+に据え置く一方、Moody’sとフィッチはA格中位とするなど、格付機関でも評価が分かれている。よって、シニア債(TLAC債)や、期限付劣後債(Tier2)等の投資においてはMoody’sやフィッチの格付けに準じた評価は妥当。一方、AT1証券については、S&Pのより厳しい信用力評価を参考にするべき。
- GSのシニア債(TLAC債)については、他の米商業銀行対比で相対的にスプレッドがのっており、より効率的な投資対象の一つとして、検討に値する。

本動画では、ジョンソン・エンド・ジョンソン(J&J)の事業概要と、クレジット投資評価を解説。
- J&Jは製薬、医療関連機器、その他関連製品の開発、販売を手掛ける多国籍企業。 広範な疾患領域に分散化された医薬品ポートフォリオは業界内でも最大レベルで分散化。さらに医薬品以外の売上も大きく、米国最大の医薬品企業として最も安定した事業モデルを確保。
- FY2023年の総売上は約850億ドル。医薬企業としては世界最大だが、医薬品の製薬会社別売上高で同社は3位。売上の約2/3が医薬品、1/3がメドテック（医療関連機器）。
- FY2023において同社最大の売上高を占めた医薬品は、乾癬・クローン病・潰瘍性大腸炎治療薬のステラーラ(Stelara)。他社との和解、合意の結果、2024年内はバイオシミラーの販売の阻止に成功したが、2025年以降の増収は期待しにくい。
- 数多くの創薬パイプラインを保有（総保有件数は94件）。特にフェーズⅢと申請段階に数多く創薬パイプラインを抱えており、特許切れによるブロックバスター減収への懸念も解消されやすい。
- 同社は2023～2024年にも数々のM&Aを積極的に実施、医薬ポートフォリオを拡大。直近一年間の中では最も買収額が大きい買収案件はショックウェーブ・メディカル社で、買収総額は約125億米ドル。
- 返済能力の指標である「ネット有利子負債/EBITDA倍率」は、FQ2 2023以降、1倍未満と同業他社を大きく下回る水準で推移。同社の返済能力は同業他社に比べ相対的にかなり高い。
- J&Jは、主要格付機関（Moody's、S&P）から最も信用力の高い格付評価(AAA格相当)を受けている。
- 残存10年以下の、社債のスプレッド水準は、米国の財投機関並みの低い水準。AAAクラスの安定性を前提に米国債の代替としての投資を検討しうる投資家には、債券投資の検討対象となり得る。 一方で、米国の財投機関と大差ないスプレッドを民間企業としてどう見るかは検討課題。

日米欧の主要銀行における劣後債投資のリスク要因等の考え方について解説していきます。
１．主要銀行への劣後社債投資を検討する理由
２．重要な「銀行」をつぶさないための、損失吸収の仕組み　- バーゼルIII銀行規制の概要 -
３．銀行破綻前のシグナル
４．商品性に起因する、時価変動リスクや商品特有の投資リスク

バークレイズへの債券投資を検討するにあたって、8月1日に公表されたFY2024Q2までの決算を参照して,企業の概要から投資評価ポイントについて簡潔に解説します。

[バークレイズの概要]
- バークレイズは、イギリス国内でHSBCに次ぐ資産規模を持つ銀行であり、G-SIBs（グローバルなシステム上重要な金融機関）にも指定。

[バークレイズの信用リスク評価の着目点]
(1). 収益力評価 - 評価軸 #1
収益力から見た場合、シニア債券の投資評価上はポジティブと評価。
(2). 経営環境の変化への耐性- 評価軸 #2
経営環境の変化耐性には、重大な懸念点は無いものの、必ずしも他行より頑健ではなく。G-SIBsの中位程度。シニア債券の投資評価上はポジティブに評価。
(3). 資金流動性とRWA当たりの収益性 - 評価軸 #3
RWAあたりの収益性が相対的に高く、短期の資金流出による悪影響が生じにくい資金調達構造を維持。シニア債券の投資評価上はポジティブと評価。
(4). 規制資本から見た安定性 - 評価軸 #4
劣後債投資に重要な、CET1資本に生じうる劣化がG-SIBsの中でも中程度（ただし平均を下回る）。AT1債の潜在的なコールスキップ・リスクはG-SIBsの中で相対的に高い。

[英国に特有の金融規制など]
- 英国では独自のリングフェンス規制を導入済。銀行持株会社の潜在リスクは、理論上、他地域に比べ相対的に高くなりやすい。AT1債のベイルインのトリガー条件も他地域（スイス以外）の銀行より高く、ベイルインが生じる潜在リスクがより大きい。ストレステスト結果の前提に「戦略的マネジメント施策」としてAT1債の損失吸収が含まれる可能性も。

[バークレイズの債券への投資評価]
- AT1債の投資評価；現時点ではベイルインリスクは抑制的だが、マクロ経済にストレスが生ずるとAT１債には配当停止やコール・スキップが生ずる可能性は他のG-SIBsに比べ相対的に高く非推奨。
- TLAC債(無担保シニア債)は良好な投資機会を提供。仕組み債の発行体としても同様の効用が存在。

ソシエテ・ジェネラルへの債券投資を検討するにあたって、企業の概要から投資評価ポイントについて簡潔に解説する。
[概要]
- ソシエテ・ジェネラルは、フランスでBNPパリバ、クレディアグリコルに次ぐ規模で、全世界に11万人以上の従業員を持ち、顧客数は2,500万人に上る巨大金融機関。
- また、同社はG-SIBs（グローバルなシステム上重要な金融機関)にも指定。
[同行の事業構造]
- 同社の事業構成は大きく３つに区分（国内リテール銀行等/国際銀行・投資銀行等/海外リテール銀行等）。
- 足元では、国内外のリテール銀行は、いずれも減益トレンドを継続。投資銀行は増益のタイミングもあったがもともと不安定で持続性はない。
- 銀行事業に関しても、リテール向け融資に傾斜していることから、金利や失業率といったマクロ経済への影響度が高く、リスク分散の観点で、他の欧州主要行よりも安定性で劣る。
[同社の収益力評価]
- ソシエテ・ジェネラルの収益規模は大きな変動はない一方で、減益傾向が継続しており、収益性は悪化していると評価。
[同社の環境変化耐性]
- ソシエテジェネラルは費用水準が上昇傾向にあり、他行と比較し市場環境の変化に脆弱であると評価。
[同社の健全性評価]
- ソシエテ・ジェネラルは現時点の健全性指標に重大な問題点は見受けられず、現状ではG-SIBs内でも中程度の健全性であると評価。
- ただし、マクロストレステストではより大きな資本毀損が生じやすく、ストレス状況下では同行が発行する劣後債の時価に大規模な下方修正が生じる可能性も。
[同社のクレジット投資評価]
- 同行に対する投資で個人投資家などに最も効用が高いのは、シニア債とデフォルトのトリガー条件（実質破綻認定）が一致する、Tier2債（期限付劣後債）。ただし流動性面で投資機会が得られない場合には、無担保優先シニア債（TLAC債）にも投資の効用が存在。

本動画では、ブリストル・マイヤーズ・スクイブ（Bristol-Myers Squibb Co.）（以下「BMS」と表記）の経営状況や主要商品市場の現状を確認し、同社に対するクレジット評価を行う。
[BMSの事業概要]
- BMSのFY2023の売上は3割前後をがん腫瘍、免疫疾患、心臓病がそれぞれ占める構成。精神神経疾患（中核神経）領域における収益力強化に注力。
- 主力商品（ブロックバスター）5つの売上高合計が総売上高の75％以上を占めており、売上上位製品への依存度が高い構造となっている。
これらの商品は、いずれも2024～2030までの間に特許期限が切れる。
- ブロックバスターの収益機会喪失に対応するため、フェーズIIIまでの創薬ポートフォリオを充実化。FY2024Q1にも大型M&Aが３件を完了。
うち、2件はがん腫瘍疾患領域、残りの1件は精神神経疾患領域におけるシェア拡大が目的。
- 主力商品が、インフレ対策法の薬価交渉制度の対象となるなど、さらなる減収要因も。
[BMSの業績/財務状況]
- 直近四半期(FQ2 2024)における売上高は前年度同期より+8%ほどの増収で12,201（百万米ドル）。
Q2の営業利益は、前年度同期より▲10%ほどの減益で、1,559（百万米ドル）となった。なお、Q1の営業損益は大幅な赤字（３件の大型買収に起因）。
- 自己資本比率は大型M&Aの実施に伴い、FQ1 2024に▲14.3ポイントほどの大幅な下落がみられ16.7%まで悪化したが、FQ2 2024には18.0%へやや改善。
- 返済能力の指標である「ネット有利子負債/EBITDA倍率」はFQ1 2024にマイナスに転じたのち、直近四半期では2.87倍となった。
- M&Aによって得られた創薬パイプラインの収益化が進めば、有利子負債の圧縮が継続的に行いやすくなり、これらの指標も改善される可能性。

本レポートでは、Oracle.Corp（以下、オラクル）のFY2024Q1までの四半期決算をもとに、同社に対するクレジット評価を行う。
◎オラクルの事業概要とクラウドサービス市場の構造
◎オラクルの業績・財務状況
◎オラクルの財務状況
◎オラクルの信用格付、及び社債、株式の投資評価

本動画では、Oracle.corp（オラクル）のFY2025　Q1(2024/8月期)までの決算をもとに、オラクルの経営状況や主要商品市場の現状を確認し、同社に対するクレジット評価を行う。
[オラクルの事業概要]
- オラクルは、データベースを中核に統合的なソフトウェア・サービスを提供。主に４事業分野からなる。
- 総売上高の7割強をコア事業であるクラウドサービス＆ライセンスサポートが占めている。同事業は、オラクルの成長ドライバーである (年10%程度の成長を継続）。
半面で、他の3事業の売上高は、漸減傾向にある。
[クラウドサービス市場の構造]
- クラウドサービスは、大きく（i）SaaS(最も高付加価値で市場規模も大きい；アプリを含む)、(ii) PaaS(中位；プラットフォーム提供)、(iii) IaaS(最も基本的；インフラのみ)の３種に大別できる。
- 世界のクラウドサービス市場は急成長を継続している。最も高付加価値分野のSaaS－アプリが最も高い売上高を誇り、オラクルも同セグメントの売上高が最も高く市場シェア4位に位置する。
- SaaSは、各社が異なる付加価値で差別化を図っており、中長期での独自の強みを維持しやすい。IaaSのような低付加価値サービスは、スケールメリットによる価格競争力以外での差別化が相対的に困難。
[オラクルの業績・財務状況]
- 直近四半期(FY2025Q1)における売上高は、最も売上高構成比の高いクラウドサービス&ライセンスサポートへの新規顧客の流入によって、売上高が増大、前年比+6%強の増収。
- 営業利益・純利益の増益率は、+17.3％・+23.1％、また直近のQ1においてもそれぞれ +21.1％・+21.0％と十分な増益率を示していた。
- オラクルでは現在、事業の再編と効率化(売上原価率の改善)を図る2024年リストラクチャリング・プランを進行中。増収・増益によって十分な利益水準が保たれている状態での事業再編のため、特段に不安視する必要はない。
[オラクルの財務状況]
- FY2023のサーナー買収の影響で大幅に負債が増え、債務超過に陥っていたが、FY2023Q3に有利子負債圧縮を行い、債務超過を解消。Q1には7.8%まで急回復。
- 負債返済能力も同時に高めており、ネット有利子負債/EBITDA倍率が3.45倍まで低下(改善)した。
- 直近3四半期で営業CFの増加を裏付けとして投資規模を維持しつつも高水準のフリーCFを確保、同時に財務CFにおける返済超過が継続されている傾向から、オラクルの債務返済能力は向上、財務健全性も高まっている。
[オラクルの信用格付、及び社債、株式の投資評価]
- Moody’sからはBaa２格、S&PからはBBB格、ＦｉｔｃｈからもBBB格とされている。
- 高い売上高、CFの改善、業界の成長性を鑑みて、今後2-5年以内に格付けにポジティブな影響が顕在化する可能性も。
- グローバルなブロック経済化が進む中で、米国内の情報保全の重要性も高まっており、オラクルの米国市場における競争力は維持されやすいと考えられる。
- 利回りとスプレッドの期間構造から、2040年頃の満期（残存13～17年）のオラクル社債が、相対的に良好な投資機会を提供。

- バイオジェンはアメリカの医薬品メーカー。FY2023年の総売上は98.3億米ドルで、製薬会社別売上高で売上高20位内には位置していない、独自の専門性を有するバイオ薬メーカー。
- FY2023の総売上の5割弱を「多発性硬化症（中核神経疾病）」の治療薬が占める一方、各2割弱を希少疾患が占める事業構成。
- 主力製品のうち、TysabriやSPINRAZA等の売上高上位の医薬品については、特許権失効は2034-2035年と、まだ十分な時間が残されている。一方で、Tecfideraは特許切れが迫っており、2025年にはヨーロッパでの独占的販売権を失う予定。既にバイオシミラーによる市場シェアの浸食を受けており、今後も引き続き減収が見込まれる。
- バイオジェンの創薬パイプラインの総保有件数は21件と、より上位に位置する製薬企業と比較して案件の保有件数は少ない。ただし、創薬パイプラインの数は、おおむね製薬会社の売上規模に比例することを考えれば、バイオジェンのパイプラインは、必ずしも不充分なものではないと弊社では判断している。
- 過去2年間でも二件のM&Aが完了。従来から同社が得意とする中枢神経領域の地盤を固める一方でより競合製品の少ないニッチな医薬品をM&Aにより早期拡大するという、同社の経営戦略を反映。
- インフレ対策法の下での薬価交渉制度には、バイオジェンの製品は指定されにくく、同種のリスクは他社より小さい。
- バイオジェンは中核神経領域において最も高い占有率を維持。ただし、主要製品である3製品のFY2023における合計占有率は未だ40％程度を維持するも、過去5年間ではTecfideraの著しい減収により領域内シェアが大きく落ち込む(７0％強→ 40%強)。
- 財務構造は、他の製薬会社に比べても頑健。
- 2024年は減収が継続の見込み。ただし、営業利益率はM&A実施直後と比べ大幅に回復。
- バイオジェンの5年債などには充分な投資の効用が存在。20年超の債券も2～3年の保有後に入れ替えを考える場合には効用がある。反面、満期保有を前提とした場合には、超長期にわたり差別化されたビジネスモデルを維持できるかどうかは、不安定性が存在、他銘柄に劣る可能性。

- アムジェンはアメリカのバイオ医薬品メーカー。FY2023年の総売上は約282億米ドルで、グローバル製薬会社の中で売上高では10位前後。
- FY2023の総売上は、3割前後を「一般医薬品（主に骨粗鬆症,心臓病関連）」、「がん腫瘍」がそれぞれ占め、2.5割を「炎症」が占める事業構成。
- FQ2 2024 では前年度同期比で+20.1%の増収、売上高は8,388（百万米ドル）。M&Aで取得した医薬品が増収に大きく貢献。
- 主要医薬品の多くは2030年までに期限が切れる見込み → 一方で、創薬ポートフォリオの拡充目的で実施したM&Aにより創薬パイプラインにはフェーズⅢが多い。
過去2年間でも二件のM&Aが完了。高額な買収費用を拠出することによってパイプラインだけでなく、既に商品化された製品の取得にも積極的に取り組んでいる。
- インフレ対策法の下での薬価交渉制度には、アムジェンの製品からは免疫疾患領域を適応症とするEnbrelが指定されている。
- 同社のブロックバスターとその特許期限を意識すれば、今後も創薬ポートフォリオの安定化のためにM&Aは継続されやすいとみる。この結果、ただでさえ同業他社比で劣る財務比率はさらに低下する可能性がある。
- 脆弱な財務構造に対し、市場のスプレッドはタイトに評価。
- 単体でみた場合の投資に問題はないが、同業他社比でみれば割高なプライシングがされており、より効率的な製薬社債の投資機会が別に存在しうる、と評価している。

- ギリアドサイエンシズは、アメリカの製薬メーカー。FY2023年の総売上高は271億米ドルで、グローバル製薬会社の中では売上高で15位前後の規模。
- ギリアドは、HIV（AIDS）を含む感染症、がん腫瘍、肝臓病などの疾患領域に強み。特にHIV関連が総売上の7割弱を占めている（HIV薬は、大衆薬とは異なり中長期にわたり安定した収益構造を維持しやすい） 。同社製品で最も高い売上高を獲得したHIV対処薬のはBiktarvyで、FY2023総売上高の44%を占める。特許期限がFY2036まで有効であることから競合品の台頭による収益低下のリスクも小さい。
- ギリアドが提供するHIV対処薬は、治療薬ではない点に注目。HIVは発症時の致死率が高く、投薬が継続される可能性が高い。欧米で患者数が増え続ける中、持続的な売上が維持されやすい。
- ギリアドでは、肝疾患領域でのシェア拡大を目的として、シーマベイ社の買収を完了。Covid対処薬に代わる売上成長と事業分散の強化に向けた施策。
- 同社は薬価交渉制度による薬価引き下げのリスクは小さく、他の米系製薬メーカーと比べても、相対的に頑健なビジネスモデルが維持されやすいと考える。
- 同社では強力な資金創出能力により、M&Aに伴う財務の一時的な劣化をカバーし、健全性を維持している。また、同社は発行体としての相対的に高い信用力評価（MDY:A3、S&P:BBB+）を受けている。S&Pは、財務面では既にA-レベルにあり、収益強化で格上げ可能性とコメント。
- 同社の社債は、製薬業界の中でも独自の頑健なビジネスモデルを維持しやすく、20年超等の債券の長期安定保有にも向くと評価。

ペトロブラスは、世界でも有数の生産規模を誇る、ブラジルの総合エネルギー企業で、エネルギーの探査・採掘から石油製品の製造・流通までを一貫して行う。同社のクレジット評価上重要となるポイントは以下の通り。

◎ブラジルの年間原油生産量は世界で第8位、１日当たりの原油生産量は9位であるが、そのブラジルにおける石油・天然ガス生産量の約89％をペトロブラスが占める。当初は、ブラジル政府が独占的な国営石油企業として独自の根拠法に基づき設立したペトロブラスであるが、現在、法的には事業の独占規定は除外されている。それでも、実質的には国内の原油・NGL生産の約9割を独占し、かつブラジル政府が発行済み株式の50%超を保有するため、国策企業として同国政府との関係は非常に強固である。
◎同社の事業セグメント上、売上高構成では競争事業であるRT&M（精製・輸送・マーケティング）の構成比が高いが、税引前利益では実質的な独占事業ともいえるE&P（探鉱・生産）が8割以上を占める。採掘コストの低いプレソルトの生産が伸長したことで、ペトロブラスの石油産業は国際的にも輸出競争力を有する。 短期の業績は、国際エネルギー相場の影響を受けるが、信用力は必ずしも相場に左右されない。
◎逆に、信用力評価に寄り強い影響を与えるのが政治リスク。現在の左派政権（ルラ大統領）の下では、ブラジル国との一体性が増し、経営的な自主独立性は後退しやすい。この結果、社債にはサポート要因となり価格が上昇しやすい反面、株式にはマイナス要因となりやすい。逆に過去の右派政権のような自由経済を志向する政権下では、株式にはプラスだが債券にはマイナスの評価となりやすい。ペトロブラスの外貨資金調達ビークルは、ペトロプラス・グローバル・ファイナンスで、信用リスクは実質的にペトロブラスと一体。
◎米州でカナダを上回る経済規模を有するブラジル国との政治的一体性に加え、日本とブラジルとの間に存在するみなし外国税額控除の関係で、実行的な投資リターンは高く、効率的な投資対象となりやすい。

本動画では、欧州最大手の総合通信会社であるボーダフォンの事業概要と特性を確認し、同社社債への投資評価を行う。

◎ボーダフォンの信用格付け（発行体格付け）はBBB格中位。S&Pでは6/30に格付見通しをポジティブから安定的に引き下げ。当面、信用格付けが上方修正される余地は限定されやすい状況。

◎社債投資評価の３つのポイントは、(1)同社の利益水準は当面の事業再編を経る中でも一定の水準を保持し継続可能、(2)財務レバレッジを目標ガイダンスの下限を以上に維持することへの経営陣のコミット、(3)事業価値の保全可能性の高さ

◎事業モデルの持続性に不安があり、株式投資の観点での評価は高くない。シニア債については、米ドル建ての20年超の超長期債に投資妙味。ハイブリッド劣後債については、初回コール日までの期間が長い債券を売却し、同期間が短い債券に入れ替えるような投資戦略が有効。