リサーチ

PEMEX 社債の投資評価
- S&P はメキシコ政府との政策一体性から投資適格（BBB レンジ）を維持。ムーディーズとフィッチは個別財務を重視し投機級の中でも B+格相当まで格付けを引き下げ。
- 7 年以下の社債相場は政策支援の安定を、10 年超は政策の不安定性を織り込む。
- 弊社の PEMEX クレジットの見方；巨額の債務借換が求められる中、財務運営は厳しいがコントロール可能。弊社も S&P と同じく投資対象として保持可能とみる。
- 弊社が考える 4 つの変動要因と評価；(i) 長期負債による借り換えを実施する手段はあるが実施されておらず債務短期化が継続、(ii) 利益マージンは相場次第で経営体質の抜本的な改善が行われず、iii).生産量・埋蔵量が着実に伸びており、精製設備の稼働率も改善可能性あ、iv). 次期大統領選挙後の政策支援は、当面(10 年以内)は継続。長期的（10～30 年）には後退。

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2023年10月末から11月初旬の各国中銀の政策決定会合を受けて、為替の見通しと、外貨建て（主に米ドル）債券投資の考え方をご説明します。
1.金融政策の影響を強く受ける「資金需給相場」はいつ終わるのか？
2.「資金需給相場」が終わり「ファンダメンタル相場」への移行期における金融市場への影響は？
3.債券投資戦略の考え方

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【サマリー】
◎ セミナーの目的：本セミナーでは、５つの国内外・株式/債券インデックスを模倣する国内籍の追加型投
資信託について、それぞれ評価スコアに基づくランキングを行う。主要なインデックスをベンチマークとする
インデックス型（パッシブ）ファンドについて、追加型国内投信をユニバースとし投資家にとってより効率的な
ファンド選別の評価例を紹介する。

◎ このセミナーでは、以下の３つのポイントに焦点を当てています。
- 最初のポイントは、インデックスファンドの優劣です。
- ２番目のポイントは、投資効率の違いです。
- 最後のポイントは、どのようにファンドの選別を行うのか、その方法の解説です。

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10月6日から11月3日にかけての米国社債の市場動向を、2年、5年、10年と利回り水準別に分けて確認。(下記の格付けは、S&Pの債券格付けを参照している)

◎投資適格(IG)社債の動き
- 投資適格の平均利回りは全年限で下落、社債価格は上昇。2～5年では-0.29%程度、10年は-0.30%以上。一方で、スプレッドは2年～5年社債で若干タイト化（-0.04%程度）したが、利回り変化に比べれば動きは小さい。さらに、10年社債(10L)のスプレッドは拡大(-0.09%程度)。
- 投資適格で絶対利回りが高かった銘柄は、短期(2年)と長期(10年)で分かれる。短期(2年)の主な高利回り銘柄は、デル（BBB、テクノロジー）5.71％、ボーイング（BBB-、航空機）5.77%、TモバイルUSA（BBB、無線通信）5.98%、フォード・モーター（BBB-、自動車）6.27%、AT&T（BBB、無線通信）6.46%など長期(10年)の主な高利回り銘柄は、AT&T（BBB、無線通信）5.94%、エンブリッジ（BBB+、パイプライン）5.95%、TモバイルUSA（BBB、無線通信）5.98%、オラクル（BBB、ITサービス）5.99%、デル（BBB、テクノロジー）6.10％など。

◎投機級（ハイイールド；HY）社債の動き
- 投機級（ハイイールド）では、短期(２年)の社債利回りはやや下落（価格は上昇）。中期(5年)の利回りも下落（価格は上昇）。ただし、短期(２年)のスプレッドはタイト化（-0.27%）、中期(5年)のスプレッドもタイト化（-0.26%）。主な短期(２年)の利回り下落（時価上昇）銘柄は、BB格ではユナテッド・レンタル北米(BB+、工業) 6.40%、テバファーマスーティカル（BB-、ヘルスケア ）6.92%。主な中期(5年)の利回り下落（時価上昇）銘柄は、BB格では、ペトロブラス（BB-、石油）6.02%、テバファーマスーティカル（BB-、ヘルスケア ）7.08%。

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- アメリカや日本など基軸通貨国の国債等とは異なり、事業会社の発行する社債は一定の時間の経過後などに、経営環境や業績が悪化し、支払い不履行や法的破綻を起こす可能性がある。
- こうした一般の個人投資家などが予見しにくい「信用リスク」を、誰にでも分かり やすく伝えるのが「信用格付け」であり、これを行うのが第三者機関である「格付機関」である。
- しかし、格付機関が予想している信用格付けの想定期間は、2～3年（格付け見通しを含んで5年程度）までであり、10年～20年のような非常に長い期間の社債投資のリスクを織り込んでいるわけではない。
- よって、こうした長期の社債投資を行う場合の、投資リスクを抑制するための考え方を示すことが、本資料の目的である。

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本レポートでは、10/26のECB声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

- 欧州債券相場は、2023年初から9月半ばまで方向感のない市場傾向を継続していたが、その後は長期金利が上昇に転じるなど、政策金利の長期の高止まりを織り込みつつある
- 市場コンセンサスは、2024年初頭から利下げが継続的に実施されることを想定。
- 弊社では、2023年は金利水準を維持し、PEPPの再投資が継続する2024年中に急速かつ大幅な利下げに転ずることはないと想定。
- ユーロ建て債については、変動性が高まりやすく、長期金利への相場観に基づく長期再投資よりも、短期債中心の投資が引き続き有効に寄与しやすい。

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- 本動画では、銀行劣後債(CoCo債)の概要や、地域別に異なる銀行規制に起因した投資リスクの違い、足元での格付機関によるリスクの織り込み状況、債券の市場価格への影響などについて解説します。
- また、銀行劣後債を行った後のリスク・モニタリングを行うために最低限抑えておくべき指標やその現状についても解説いたします。
- 銀行グループののTier-2債（期限付劣後債）はシニア債（TLAC債）と同じく実質破綻認定を受けない限り、元利金の支払いが止まらない商品性を有しています。欧州G-SIBsの中でも相対的に下位の信用格付けを
受けている銀行のTier-2債は、相対的なリスクと利回り対比の観点において、投資の効用が相対的に高いと弊社では考えています。

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◎ 結論
日本たばこ産業は格付けも高くクレジット市場も日本国並みの低リスクと評価。同社株式の配当利回りは6.3%と高く、PER・PBRなどの指標はTOPIXより割安感があり、長期安定保有の投資対象株式として推奨。

◎日本たばこの概要
- 売上高の91％、営業利益の97.8％をたばこ事業が占め、ともに増収・増益傾向
- 日本たばこが認識する主要市場はアジアと西欧地域となっている。
- アジアは度重なる値上げ等により需要鈍化。西欧地域では英国でRMC・FCTカテゴリーでの売上増を牽引するマーケットリーダーであり、堅調な市場が今後は加速すると同社では想定。EMAはトルコでの増税値上げ前の在庫拡充等の一時要因により、総販売量が前年比で大幅に増加、次年度には正常化で減少する可能性も。

◎世界のたばこ市場と日本たばこの市場シェアの状況
- 日本たばこはたばこ市場上位8社のうちシェア5位で、安定的なプレゼンスを維持
- 世界全体でのたばこの総消費量は過去3年間で伸び続けており、今後も成熟市場では燃焼式たばことリスク低減製品、新興市場では高品質な燃焼式たばこを中心に需要は拡大していくと予想される。

◎日本たばこ産業の損益、財務の推移
- 直近期であるFY2023 Q2において、売上高は727，534百万円（前年同期比+6.2％）と増収、純利益も142,325百万円（前年同期比+1.7％）。
- 毎年第４四半期には、販売促進費に関連し営業利益が減少する季節性が存在するが、前年比で見れば増収・増益傾向を継続。
- 同社の自己資本比率は健全性の強化を継続、直近四半期には、約57％に達した
- ネット有利子負債EBITDA倍率は0.7倍と極めて低い水準に留まっており、財務の健全性は十分に保たれている。新規の投資余力も存在。

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1). 米国内での景気のソフトランディング期待が増加、高い水準での政策金利維持期間の長期化、さらなる長期・超長期金利の上昇を誘引
- 短期金利の上昇は打ち止め、長期金利上昇と期間に応じたリスク・プレミアムの織り込みにより、イールド・カーブの順イールド化が進むなど、米国債相場の構造的な転換が顕著に進む。
- ビジネスモデルが安定した業態の長期・超長期（10～30年）社債に関する投資の魅力が向上
2). 米国経済の減速懸念は後退したが、社債のスプレッドでは選別が広がる
- 市場が織り込む信用リスクを反映した社債の信用スプレッドは全般的に拡大、ただし、投資適格のワイド化はわずかに留まる一方で、B格などの低格付け債の信用スプレッドが相対的に拡大（8月のタイト化の反動という側面もあり）。
3). 新発債では投資適格、投機級のそれぞれの中で、信用力に応じた選別傾向
- 投資適格の新規起債額は、A格社債は前年比+95.0%と大幅増加の一方、BBB格社債は-22.4%と大きく減少。
- 投機級社債ではBB格の起債額が前年比+189.7%と大幅に改善した一方、CCC格では半減。
- 2025年以降を勘案した場合、ハイイールド・ファンド投資において、BB格以上を多く保有するファンドと、B格・CCC格を多く保有するファンドで、パフォーマンス格差が生じやすい可能性がある。

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9月1日から10月3日にかけての米国社債の市場動向を、2年、5年、10年と利回り水準別に分けて確認。(下記の格付けは、S&Pの債券格付けを参照している)

◎投資適格(IG)社債の動き
- 投資適格の平均利回りは全年限で上昇、社債価格は下落。2～5年では+0.5%以上、10年は+0.7%程度。一方で、スプレッドは2年～5年社債で若干ワイド化（+0.09%程度）したが、利回り変化に比べれば動きは小さい。さらに、10年社債のスプレッドは拡大(+0.08%程度)。
- 投資適格で絶対利回りが高かった銘柄は、短期(2年)と長期(10年)で分かれる。短期(2年)の主な高利回り銘柄は、オラクル（BBB、ITサービス）5.94%、ボーイング（BBB-、航空機）6.02%、デル（BBB、テクノロジー）6.03％、TモバイルUSA（BBB、無線通信）6.37%など長期(10年)の主な高利回り銘柄は、TモバイルUSA（BBB、無線通信）6.29%、エンブリッジ（BBB+、パイプライン）6.30%、AT&T（BBB、無線通信）6.36%、オラクル（BBB、ITサービス）6.37%など。

◎投機級（ハイイールド；HY）社債の動き
- 投機級（ハイイールド）では、短期(２年)の社債利回りはおおむね上昇（価格は下落）。中期(5年)の利回りも上昇（価格は下落）。ただし、短期(２年)のスプレッドはワイド化（+0.25%）、中期(5年)のスプレッドはほぼ横ばい。主な短期(２年)の利回り上昇（時価下落）銘柄は、BB格ではフォード・モーター（BB+、自動車）6.11%、エコペトロル(BB+、石油) 7.17%。主な中期(5年)の利回り下落（時価上昇）銘柄は、BB格では、ペトロブラス（BB-、石油）6.32%、フォード・モーター・クレジット（BB+、自動車）7.14%。

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◎ 本レポートの目的
本レポートでは、Oracle.corp（以下、オラクル）のFY2024Q1までの四半期決算をもとに、オラクルの経営状況や主要商品市場の現状を確認し、同社に対するクレジット評価を行う。本レポートでは、2023年9月11日公表の、2024年度第1四半期までの決算を参照している。

◎ 結論　：　オラクルの社債、株式の投資評価
- オラクルは、Moody’sからBaa2格、S&PからBBB格、FitchからBBB格に評価されている。
- 現在のクラウドサービス市場（特にSaaP市場）の拡大が米国で継続する限り、オラクル独自のビジネスモデルの優位性は揺るがない。
- 利回りとスプレッドの期間構造から、2040年頃の満期（残存13～17年）のオラクル社債が、相対的に良好な投資機会を提供していると考える。
- 一方、オラクル株式の今のバリュエーションと財務状況、及び米国以外での業務の伸び悩みなどを勘案すると、同社株式は長期安定保有に適した銘柄とは考えない。

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2023年9月22日、日銀の政策決定会合が開催され金融政策方針の維持が全会一致で決定。
国内市場と為替見通しのポイントは、下記になります。

[前提]
- Q1(4-6月)の需給ギャップは黒転、
- 自動車価格の引き上げにけん引された輸出物価の上昇、
- 輸出入物価のギャップの縮小、
- 大手企業（輸出業種）の営業利益マージン拡大、
- 中小企業（国内業種）ではデフォルト件数が大幅増
↓
[見通し]
- マイナス金利解消が12月前か3月前かの差異はあるがマイナス金利はおおむね半年以内で解消、ゼロ金利は継続。
- 国内金利(10年国債)は0.7-0.8%が継続
- ドル円金利差は縮小せず、ドル円レートは2年程度、140円台を維持

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FOMCと米ドル金利見通しのポイント
- 9月のFOMCでは金融政策は現状維持、金融政策関連のコメントもほぼ変更なし
年末までにもう一度の利上げを想定。その後は金利水準を１年超に渡り維持しやすい可能性。
- 物価上昇率は反転上昇　→　原油高を受け総合指数は9月にさらなる上昇見込み(石油製品価格は原油価格に1～2か月遅行)
- S&P500構成銘柄のマージンに下げ止まり傾向（ただし人件費増の価格転嫁圧力は継続）
- 米景気のソフトランディングを示す指標の増加（コンセンサス修正には遅れ）
- 政策金利の高止まりを想定するのであれば、10年金利は4%以上の水準を2025年央まで維持か
- 長期（10年超）と短期（3年未満）の安定業種社債投資が引き続き有効か

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ECB政策決定会合とユーロ金利見通しのポイント
- 9月のECB政策決定会合では政策金利をこれ以上上げないとの明確な完了宣言
- 物価上昇率は目標を上回ったままだが、景気への配慮を示す（アメリカとは異なるスタンス）
- 欧州景気は脆弱、特に中国の景気減速影響への連動への懸念もあり、低迷との想定
- 人件費増の価格転嫁圧力は継続、マージンは圧迫されやすい
- 政策金利の高止まりを想定するのであれば、10年金利は4%以上の水準を2025年央まで維持か
- 長期金利の上昇余地は限定、対ユーロでの円安は米ドルに比べ限定
- ユーロ建て債の効用は、米ドル建て債に比べると限定的

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電源開発株式の投資評価
経営リスクの分散が図られており、ビジネスモデルの安定性も長期にわたり維持されやすく、弊社では長期安定保有の投資対象株式として、電源開発を推奨。

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- 9月のFOMCでは金融政策は現状維持、金融政策関連のコメントもほぼ変更なし
年末までにもう一度の利上げを想定。その後は金利水準を１年超に渡り維持しやすい可能性。
- 物価上昇率は反転上昇　→　原油高を受け総合指数は9月にさらなる上昇見込み(石油製品価格は原油価格に1～2か月遅行)
- S&P500構成銘柄のマージンに下げ止まり傾向（ただし人件費増の価格転嫁圧力は継続）
- 米景気のソフトランディングを示す指標の増加（コンセンサス修正には遅れ）
- 政策金利の高止まりを想定するのであれば、10年金利は4%以上の水準を2025年央まで維持か
- 長期（10年超）と短期（3年未満）の安定業種社債投資が引き続き有効か

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- 日本特殊陶業の株式は、約35万円強から投資が可能。TOPIXに比べ、予想PER、PBR、配当利回り(約4.7%)の点から割安感がある。
- 同社は、株主への利益還元を重視、配当性向40％の方針を示しており、実績配当も過去3年増加を継続している。
- 新車販売のEV化が進んでも、既存の保有自動車が置き換わるには時間がかかる。同社は消耗品を供給するメーカーであり、そのビジネスモデルは自動車メーカーよりもEV化への耐性が強い

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- インテルの信用格付は、Moody’sからA2格、S&PからはA格、FitchからはA-格と高い信用能力は評価されているものの、全格付会社から2023年2月に1-2ノッチの格下げが実施されていた。全格付機関とも格付け見通しもネガティブとしている。
- 弊社では、今後1-2年以内にインテルの信用格付けがさらに1ノッチ程度格下げされる可能性があるがAレンジには留まりやすいと考える。
- 投資対象としては、2年以下もしくは15～20年の社債を推奨するが、利回り水準が格下げを織り込んでいることが前提。
- 一方、株式投資の対象として考えられるのはファウンドリー事業の外部売上比率が大きく成長すると想定する場合のみ。弊社では、自社生産分による生産額は短期に成長するが、他社生産分のシェアを上位6社から奪うことには困難があり、株式投資の前提となる利益成長シナリオには懐疑的。株式投資は必ずしも推奨しない。

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- アップルの社債は、米国の事業社債の中でも流動性が高く、一般投資家にとっても投資機会となりやすい。株式より社債での投資が効率的。
- アップルの信用格付は、Moody’sから最高格のAaa格、S&Pからは上位から2番目のAA+格と、極めて信用力の高い発行体。
- 米国債投資の代替として考えれば、特に5年超のアップル社債の利回りには相対的な投資価値がある。
- 一方、アップルの中長期にわたる継続的な利益成長シナリオは描きにくい。足元で観測されている株価推移は、中国政府の 政府部門におけるiPhone使用禁止を受けた株価の調整を受けても、ファンダメンタルズからの説明は困難。

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-フランス電力は、通常の電力会社と、原子力発電所製造企業としての２つの側面を持つ

-フランス電力のシニア債と永久劣後債の信用リスク要因は根本的に異なる。

-シニア債の投資リスクは、「フランス政府が送配電網を保有する電力事業者を法的破綻させた場合」にのみ顕在化。
過去事例を見ても政府出資企業の法的破綻は避けるようにフランス政府が仲介。米ドル債6%台の利回りに対し
暗黙の政府保証を想定し得る。投資を行いやすい。

-永久劣後債の投資リスクは、「海外(イギリス)での原発建設を予定通りに完工出来ず、賠償請求を受ける」場合に顕在化。
フランス電力が、イギリスで建設中のヒンクリー・ポイントC原発を計画から課題に遅れることなく完成させられる、 と考える投資家にとっては、米ドル債9%台の利回りは充分な投資価値がある。失敗すれば、配当停止・コールスキップが長期に継続の可能性。投資家自身による、原発完成能力への評価が重要。

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結論：２つに分かれるPEMEX社債の投資評価
- メキシコ石油公社(PEMEX)の信用力評価は 信用格付機関でも見方が分かれる。
- ここでは、同社を投資適格とみる政府との一体性を重視するスタンス（S&P等）と投機級と見る企業グループの財務状況を重視するスタンス（ムーディーズ等）との見方の違いと、それぞれの評価の材料について解説した。
- PEMEX社債は前者に立てば魅力的な利回り。後者に立てば低格付けを反映した相応の利回り。弊社では、現状で前者のスタンスを取っている。

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8月7日から9月5日にかけての米国社債の市場動向を、2年、5年、10年と利回り水準別に分けて確認。(下記の格付けは、S&Pの債券格付けを参照している)

◎投資適格(IG)社債の動き
- 投資適格の平均利回りは全年限で上昇、社債価格は下落。2～5年では+0.2%以上、10年は+0.15%程度。一方で、スプレッドは2年～5年社債で若干ワイド化（+0.02%程度）したが、利回り変化に比べれば動きは小さい。一方、10年社債のスプレッドは縮小(-0.03%以下)。
- 投資適格で絶対利回りが高かった銘柄は、短期(2年)と長期(10年)で分かれる。短期(2年)の主な高利回り銘柄は、ボーイング（BBB-、航空機）5.82%、ベライゾン（BBB+、無線通信）5.53%、シャイアー（BBB+、医薬品）5.53%など長期(10年)の主な高利回り銘柄は、エンブリッジ（BBB+、パイプライン）5.61%、TモバイルUSA（BBB、無線通信）5.65%、オラクル（BBB、ITサービス）5.74%など。

◎投機級（ハイイールド；HY）社債の動き
- 投機級（ハイイールド）では、短期(２年)の社債利回りはおおむね上昇（価格は下落）。中期(5年)の利回りはおおむね下落（価格は上昇）。ただし、短期(２年)のスプレッドはほぼ横ばい、中期(5年)のスプレッドはタイト化（-0.05%）。主な短期(２年)の利回り上昇（時価下落）銘柄は、BB格ではフォード・モーター・クレジット（BB+、自動車）6.96%、エコペトロル(BB+、石油) 6.72%。主な中期(5年)の利回り下落（時価上昇）銘柄は、BB格では、ペトロブラス（BB-、石油）6.06%、テバファーマ（BB-、ジェネリック医薬）6.89%。

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結論：米ドル建て債券市場の見通しと投資戦略
1) 米国内での利下げ可能性への期待感の後退が長期・超長期金利にも影響
→短期金利と長期金利の動きが正常化に向け異なるトレンドを取り始めるなど、米国債相場にも顕著な転換が生じた。
→ビジネスモデルが安定した業態の超長期社債に関する投資の魅力が向上。（例.　銀行、電力、無線通信など）

2) 米国経済の減速懸念の後退により、社債のスプレッドが低下
→市場が織り込む信用リスクを反映した社債の信用スプレッドは全般的に低下投資適格では、利回り対比での銘柄選択を行いやすい（偏りのない）相場B格などの低格付け債の信用リスク懸念は大幅な後退、B格の起債額も大幅に改善
→2025年以降を勘案しても、ハイイールド・ファンドの投資の効用が上がる可能性

3) 相場見通し
　→弊社では、米金利の利下げは2024年末以降の後づれと想定。2023末の米10年金利は4.04%、2024末で3.90%とほぼ横ばいの想定
　→これを受け、為替(米ドル/円)も2023末で140.4(レンジ130-148)、2024末で137.0(レンジ125-142)を想定

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結論：米ドル建て債券市場の見通しと投資戦略
1) 米国内での利下げ可能性への期待感の後退が長期・超長期金利にも影響
→短期金利と長期金利の動きが正常化に向け異なるトレンドを取り始めるなど、米国債相場にも顕著な転換が生じた。
→ビジネスモデルが安定した業態の超長期社債に関する投資の魅力が向上。
2) 米国経済の減速懸念の後退により、社債のスプレッドが低下
→市場が織り込む信用リスクを反映した社債の信用スプレッドは全般的に低下投資適格では、利回り対比での銘柄選択を行いやすい（偏りのない）相場B格などの低格付け債の信用リスク懸念は大幅な後退、B格の起債額も大幅に改善
→2025年以降を勘案しても、ハイイールド・ファンドの投資の効用が上がる可能性
3) 相場見通し
→弊社では、米金利の利下げは2024年末以降の後づれと想定。2023末の米10年金利は4.04%、2024末で3.90%とほぼ横ばいの想定
→これを受け、為替(米ドル/円)も2023末で140.4(レンジ130-148)、2024末で140.1(レンジ128-145)を想定

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銀行の信用力は短期決算動向に左右されず、邦銀の発行する各種の社債は安定した投資対象。
本動画における確認内容は、あくまで足元の決算で示された国内主要3メガの動向をモニタリングすることにある。
全体として強い環境。増益でCET1比率も強化。
さらなる利益増に向け積極的にRWAを増やすみずほFGと、流動性リスクの抑制を進めるMUFGとの、流動性リスク管理スタンスが対照的。

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PEMEX社債の投資評価
- PEMEXの負債は業績の悪化を受け、急速に短期化が進展。年次の借換え額も急増中。
- 弊社のPEMEXクレジットの見方；巨額の債務借換えが求められる中、財務運営は厳しいがコントロール可能。弊社もS&Pと同じく投資対象として保持可能とみる。
理由となる今後の改善可能性は以下3点；
(i) 資産担保調達であれば、長期負債による借り換えの実施可能性
(ii) 生産量・埋蔵量の伸長により、時間をかければ収益構造が改善する可能性
(iii) より深刻になるほど、メキシコ政府による追加支援が強化されやすい可能性
- ただし、2024年予定の次期大統領選挙は前提条件を不安定化させ得る要因。

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結論：電源開発株式の投資評価
経営リスクの分散が図られており、ビジネスモデルの安定性も長期にわたり維持されやすく、弊社では長期安定保有の投資対象株式として、電源開発を推奨。

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- インテルの信用格付は、Moody’sからA2格、S&PからはA格、FitchからはA-格と高い信用能力は評価されているものの、全格付会社から2023年2月に1-2ノッチの格下げが実施されていた。全格付機関とも格付け見通しもネガティブとしている。
- 弊社では、今後1-2年以内にインテルの信用格付けがさらに1ノッチ程度格下げされる可能性があるがAレンジには留まりやすいと考える。
- 投資対象としては、2年以下もしくは15～20年の社債を推奨。

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◎ 結論：楽天G社債の市場状況と社債投資の考え方
- 国内格付機関による格下げの実施にも関らず、楽天Gの資金流動性は引き続き国内資本市場からサポートされやすい。
- 設備投資を抑制する中で楽天Gの資金流動性は2年以内の期間において十分に管理下にあり、信用リスクは現時点において引きつづき抑制されている。
- 社債投資家にとっては、楽天Gの短期（2024/11償還）の米ドル建てシニア社債や、同じく短期（2024/12償還）の日本円建てシニア社債は相対的に優位な投資機会
- 楽天Gの社債への投資にあたっては、長期の外貨建てハイブリッド債よりも短期のシニア債を対象とした投資を推奨

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ソフトバンクGの第1四半期決算では、株主帰属純利益が-4,776億円と3四半期連続で赤字だが、ただし社債の元利金支払いの安定性に重要な保有資産の現在価値(NAV)は15.5兆円と調整後の単体純有利子負債も1.4兆円を大幅に上回る。
「反転攻勢」による新規投資がコントロールされつつアーム上場によりさらなる資金を得られれば、さらに社債価格は安定。ドル建て社債市場では財務健全性を評価し同社の社債価格が大幅に上昇、既に債券を保有する投資家にとっては債券保有の安定性が高まっている。

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- 日本特殊陶業の株式は、約32万円強から投資が可能。TOPIXに比べ、予想PER、PBR、配当利回り(約5%)の点から割安感がある。
- 同社は、株主への利益還元を重視、配当性向40％の方針を示しており、実績配当も過去3年増加を継続している。
- 新車販売のEV化が進んでも、既存の保有自動車が置き換わるには時間がかかる。同社は消耗品を供給するメーカーであり、そのビジネスモデルは自動車メーカーよりもEV化への耐性が強い

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6月末から8月3日にかけての個別社債の市場動向を、2年、5年、10年に分けて確認。
- 投資適格では10年社債の平均スプレッドが縮小したが絶対利回りは上昇（社債価格は下落）。
主な高格付けの平均利回り上昇銘柄は、ユニリーバ(A+)、アマゾン(AA)、ハネウェル(A)など 中位の格付での平均利回り上昇銘柄は、Tモバイル（BBB）、オラクル(BBB)、AT&T(BBBなど)
- 投機級（ハイイールド）社債ではスプレッド中央値も縮小したが絶対利回りも下落（社債価格は上昇）
　主な利回り縮小（時価上昇）銘柄は、ディッシュネットワーク（CCC-）、ディッシュDBS(B-)、この他、主な利回り字上昇（時価下落）銘柄は、テネット・ヘルスケア(BB-)、ユナイテッド・レンタルズ（BB+）

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日米の金融政策における資金量の増減をみる限り、円高が急速に進む状況は考えにくい
- ドル円レートは135～145円までのレンジ内の動き。2023年9月末までは140円台で推移しやすいが、2023年末にかけては138円程度まで戻す展開も。
- 安定収益確保の観点からは、ドル債投資が引きつづき魅力的
- 日本株のTSE500等のバリュー株を中心に2023年中の投資機会が継続しやすい。
- 米国半導体株が牽引するラリーは、ファンダメンタルを充分に反映しておらず銘柄の選別が重要。

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10年国債利回りは2023年末までにおいて、0.6%台程度までの上昇に留まりやすい
社債を含む国内債券（10年以下）の投資は、基本持ちきり投資であってもリスクは抑制的と考えるが、利回りも必ずしも魅力的とは言えない水準に留まりやすい

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米国債券市場が政策金利の高止まりを織り込み、超長期債(20-30年)にも投資機会が広がった
- 相対的に安定性が高い戦略は、利息収入などで着実な収益を確実に現金でリターンを蓄積し、再投資により元金が着実に増える債券への投資。
(i)直利の高い（6-7%台を目安）で2-10年以内のクレジット債などによる債券投資
(ii) 超長期債(20-30年)については、発行体のビジネスモデルが長期にわたり安定した債券は有効
（例.公益性の堅い無線通信インフラ企業、公益企業、財投・政府機関など）

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- 本動画では、主要米銀5行（JPモルガン、バンクオブアメリカ、シティグループ、ウェルズファーゴ、ゴールドマンサックス）の上半期までの決算動向を確認
- 金融商品の織り込むリスクとの違いを比較
- 金融商品の価格は、ファンダメンタルよりも米国のマクロ環境の悪化を強く織り込んだ内容。

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2023年7月の米国債券市場の動きで注目すべき点として、下記が挙げられる。
1). 米国内での利下げ可能性への期待感の後退が長期金利にも影響
2). 米国経済の減速懸念の後退により、社債のスプレッドが低下
3). これまで根強く存在した投機級（ハイイールド）社債の借り換えリスクに対する懸念も後退傾向

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そもそも日銀が緩和的金融政策の見直しに向けたメッセージを発していない中、金融市場は利上げを含む、政策変換への期待を過剰に織り込んでは押し返される展開を続けてきた。
今回の修正を踏まえ YCCについては、2023年中に変動幅の再拡大はあっても、解消はないと想定する。この結果、10年国債利回りは2023～2024年において、0.6%台程度までの上昇に留まりやすい。

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ここでは、欧州債券相場についてコンセンサス予想の中身を確認し弊社の想定との違いを比較した。
- 弊社では、2023年は利上げが継続、2024年中も速やかに大幅な利下げが行われることはないと想定。短期債中心の投資が有効と想定。
- 市場コンセンサスは、2023年中にも反転利下げが開始、2024年以降には利下げが継続されることを想定。

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- 短期金利は政策金利に強く連動するが、長期・超長期の連動性は相対的に限定
- 相対的に安定性が高い戦略；利息収入などで着実な収益を確実に現金でリターンを蓄積し、再投資により元金が着実に増える債券への投資。（目安は直利で6-7%台）
- 相対的に不安定性が高い戦略；利息収入が小さく、デュレーションの長い金利の方向感にかけた債券投資。（例：超長期の米国ストリップ債投資など）

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主要なインデックスをベンチマークとするインデックス型（パッシブ）ファンドについて、追加型国内投信をユニバースとし投資家にとってより効率的なファンド選別の評価例を紹介する。

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本レポートでは、Apple Inc.（以下、アップル）の、FY2023 Q2(2023年3月期）までの四半期決算(アップルは9月末決算)を元に、アップルの経営状況や主要商品市場の現状を確認し、同社に対するクレジット評価を行う。

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本リサーチ動画では、主要欧州銀5行の中の財務傾向を確認すると共に、米ドル建てTier２債の中で相対的に利回りが高いドイツ銀行債の投資評価ポイントについて説明しました。

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本レポートでは、6 月16日の 日銀政策決定会合後のリリースと植田総裁のコメントなどを元に、背後にある経済状況を確認し、今後の金融政策の動向と相場予想、債券投資戦略に関する弊社の考え方を示す。

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本レポートでは、6/15 の ECB 声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後の ユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

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本レポートでは、6 月の FOMC における声明やパウエル議長の記者会見内容などを元に、今後の金融政策の動向と相場予想、債券投資戦略に関する弊社の考え方を示す。

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本リサーチ動画では、楽天グループ社債投資における評価ポイントについて説明しました。

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本リサーチ動画では、ソフトバンクグループ社債投資における評価ポイントについて説明しました。

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本レポートでは、2023年3月期本決算を受けた日本生命の業績の傾向とクレジット投資における投資評価の考え方を示す。

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本リサーチ動画では、4月末から6月初旬にかけて観測された米国債券市場の状況を概観した。

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本レポートでは、2023年3月期本決算を受けた明治安田生命の業績の傾向とクレジット投資における投資評価の考え方を示す。

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本リサーチ動画では、金融政策の影響が強まるグローバル金融市場の中で生じている市場特性の変化と、主要中銀や金利・為替指標の見通し、及びこれを前提とした債券投資戦略の考え方について紹介しています。

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本レポートは、米ドル建ての事業債のうち、1 債券当たりの発行額が多い債券を年限別・利回り水準別にグルーピングし、シニア債ポートフォリオを構築する場合の提案の一助とすることを目的とした、データ集である。

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本レポートでは、6月2日までの米国債券市場の動向を確認した。

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本レポートでは、2023 年 3 月期本決算を受けた第一生命 HD 及びグループ傘下の第一生命等の業績の傾向とクレジット投資における投資評価の考え方を示す。

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本リサーチ動画では、欧州銀行（特にECB参加のG-SIBs）が発行するAT１債のベイルインの可能性を、法制度および契約条件の観点からお伝えします。

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本レポートでは、ソフトバンクグループ（以下、ソフトバンク G）の決算状況と、同社社債投資にあたってのクレジット評価上の着目点について確認する。

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本レポートでは、楽天 G の決算及び上記などの要因を考慮した、同社クレジット投資評価上で重要と思われるポイントを確認する。

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本レポートでは、4 月末までの米国債券市場の動向を確認した。

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本レポートでは、米ドル建ての事業債のうち、1 債券当たりの発行額が多い債券を年限別・利回り水準別にグルーピングし、シニア債ポートフォリオを構築する場合の提案の一助とすることを目的とする。

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本リサーチ動画では、富裕層の為のグローバル債券投資戦略と題しまして、現在の市場環境を考慮した場合の最適な投資戦略の考え方についてご紹介します。

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本レポートでは、シリコンバレー銀行(以下、SVB)の破綻に端を発した一部の米国国内銀行からの資金流出や、クレディ・スイス・グループ(以下、CSG)の AT1 債のベイルイン（額面全額償却）等を受け、米国債券市場の中での銀行社債の取引動向を確認する。

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本レポートでは、3 月末までの米国債券市場の動向を確認した。

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本リサーチ動画では、2023年3月末までの米国債券市場の動向についてお伝えします。

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本リサーチ動画では、銀行危機を受けたグローバル債券の見通しと投資戦略についてお話します。

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本レポートでは、PEMEX（メキシコ石油公社）の経営状況と政府支援に関する格付機関別のスタンスを確認し、社債相場の現状を踏まえた同社債券に対する投資戦略を提案する

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FINMA、スイス国立銀行、UBS グループ、クレディ・スイス・グループ(CSG)により、UBS による CSG 買収と、これに伴う CSG 発行の AT1 債の額面全額の償却が公表された。同買収スキームに至った背景と、スキームについて確認・整理する。

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本レポートでは、米国のシリコンバレー銀行（SVB）の経営破綻並びシグネチャー銀行(SBNY)の閉鎖の原因と、今後の他の銀行に対する同種のリスクの拡大可能性についての考え方を整理する。

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本レポートでは、2023 年 1 月末から 2 月末までの米国債券市場の動向を確認する。

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本リサーチ動画では、2023年２月末までの米国債券市場の動向についてお伝えします。

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本動画では、バーゼルIII規制に従って発行される銀行劣後債、特に永久劣後債を中心に、債券の特性やリスク評価の考え方などを解説します。

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2023 年 2 月 14 日、楽天グループ株式会社（楽天 G）では、2022 年度（2022 年 12月期）の通期連結決算を公表した。本レポートでは、楽天 G の決算におけるクレジット投資評価上で重要と思われるポイントを確認する。

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本レポートでは、米国債券市場における 2023 年年初から 2 月 10 日 までの約１ヶ月強の米国債券市場の動向を確認する。

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本動画では、ウェルス投資家にとっての債券投資の意義という観点から、債券投資の基本について解説します。

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本動画では、債券投資において非常に重要な「信用格付」とは何か、信用格付の種類の違い、信用格付を活用する際の注意点などを解説します。

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2023 年 2 月 7 日、ソフトバンクグループ株式会社は、2023 年 3月期 第３四半期の決算を公表した。本レポートでは、同決算内容のうち、同社発行社債などクレジット評価上で重要と考えるポイントについて解説した。

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本リサーチ動画では、2023年２月10日までの米国債券市場の動向についてお伝えします。

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本リサーチ動画では、投資信託が提供する投資機会の傾向について、2022年末までの市場動向を振り返ってみます。

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2023 年 2 月 2 日に、欧州中央銀行（ECB）から、金融政策に関わる 2 つの重要な声明がリリースされた。本レポートでは、これら ECB 声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

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2023 年 1 月 31 日～2 月 1 日にかけて、米国連邦公開市場委員会（以下、FOMC）が開催された。本レポートでは、FOMC における声明はパウエル議長の記者会見内容などを元に、今後の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

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本リサーチ動画では、2023年の金融政策の前提、2023年の相場想定、社債などへの投資評価の前提、社債などへの投資戦略の考え方などについて、ご説明します。

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本レポートでは、一定の資産を持つ個人が国内の資産運用において、投資信託を用いた資産運用を行う際の注意点と、2022 年の運用実績に基づく傾向について解説する。

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米ドル建て10年国債に関する、直近の価格・利回りランキングになります
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