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本レポートでは、2024年5月のFOMCを受け実際の経済指標を参照しつつ、2024年末及びそれ以降にかけての米国債券相場についての弊社の見方を紹介する。

　- 2024年5月のFOMC声明、議長記者会見で示されたメッセージ (p.2)
　　政策金利の目標レンジを5.25-5.50%に維持（6回連続）。
　　バランスシートと量的緩和政策からの正常化(QT)をペースダウン。
　- 米国のインフレ状況と金融政策への影響 (p.7)
　- 弊社の金利想定と着目点 (p.14)

本レポートでは、2024年4月25～26日に開催された日銀政策決定会合を受け今後の金融政策の動向と相場予想、債券投資戦略に関する弊社の考え方を示す。

〇 2024年4月の日銀政策決定会合リリース(2024年3月分との比較)　p.1
〇 2024年4月の日銀の経済展望（2024年1月分との比較)　p.3
〇 各種経済データが示す状況　p.5
〇 弊社の国内債券利回り・為替見通し　p.9
〇 追加図表　p.11

本レポートでは、4月11日のECB声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

◎ECBの声明文（2024/4/11）概要とその意味 p.1
- 政策金利については、i) 政策金利は現状維持(借換えオペ金利4.50%、限界貸付ファシリティ金利4.75%、預金ファシリティ金利4.00%）、ii) 利上げの打ち止めと現水準を長期維持に関する表現（ensure）を継続。データ次第で利下げに踏み切る可能性を明示。
- 証券保有残高については、前回までの方針を維持。i) APP保有分は、7月以降に月あたり約150億ユーロの減額。ii) PEPP保有分は、2024年6月末までは100%再投資、7月から12月末までは50%再投資、2025年1月以降再投資なし。
- データ次第で利下げに踏み切る可能性を明示的に示した。
- インフレ鈍化による実質所得の押し上げ、賃金上昇、輸出回復を起点とする景気回復が、利下げの前提となるシナリオ。
◎ECB声明の背景にあるマクロ状況 p.7
◎弊社による相場想定 p.10

今回の動画は、基本的に米国の政策金利や経済の状況に基づく、今後の金利・為替相場の予想をご案内しています。
1．金融政策の影響を強く受ける「資金需給相場」の終焉のタイミングは？
2．2024年3月のFOMC、日銀政策決定会合の結果と経済状況
3．米国経済の状況と米ドル建て相場への影響
4．日本経済の状況と円建て相場への影響
5．2024年4月以降の相場の見方

本レポートでは、2024年3月のFOMCを受け実際の経済指標を参照しつつ、2024年末及びそれ以降にかけての米国債券相場についての弊社の見方を紹介する。

　- 2024年3月のFOMC声明、議長記者会見で示されたメッセージ (p.2)
　　政策金利の目標レンジを5.25-5.50%に維持（5回連続）。
　　パウエル議長の記者会見では早期のペースダウンに言及。利下げ時期の後ずれも示唆。
　- FOMCにおける経済想定、金利想定についての考え方 (p.5)
　- 米国のインフレ状況と金融政策への影響 (p.8)
　- 弊社の金利想定と着目点 (p.13)

2024年3月の日銀政策決定会合で、マイナス金利政策を解消し、異次元の量的緩和政策も完全に終了した。本レポートでは、日銀リリースと会合後の植田総裁のコメントなどを参照し、日本円での今後の金融政策の動向と相場予想、債券投資戦略に関する弊社の考え方を示す。

2024年3月の日銀政策決定会合リリース(1月分との比較)
- マイナス金利政策の終了。今後の金融政策手段は主に短期金利の調整のみに。
-「フォワードガイダンス」の手段であった「YCC」及び「オーバーシュート型コミットメント」も終了。「長期金利は市場が決定」する正常化に。
- ただし、当面は長期国債の買入れを継続。一方、リスク資産の買い入れは１年以内にほぼ終了。

各種経済データが示す状況
- 国内消費者物価は前月から+2.6%→+2.2%と安定的に推移。企業物価も+0.6%と反転上昇。生鮮食品及びエネルギーを除く総合指数も3.7%→3.5%に低下。
- 輸入物価と輸出物価のギャップの改善により、円安のデメリットだけではなくメリットも顕在化するなど交易状況は改善。

本レポートでは、3月7日のECB声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

- 政策金利については、i) 政策金利は現状維持(借換えオペ金利4.50%、限界貸付ファシリティ金利4.75%、預金ファシリティ金利4.00%）、ii) 利上げの打ち止めと現水準を長期維持に関する表現（ensure）を継続。
- 2023年12月から2024年3月、2024年分の予想見通し修正：i) ユーロ圏消費者物価指数は下方修正（2.7%→2.3%）、ii) コアインフレも下方修正(2.7%→2.6%)、iii) GDP成長率も下方修正(0.8%→0.6%)。
- 証券保有残高については、特にPEPP分について重大な方針変更。i) APP保有分は、7月以降に月あたり約150億ユーロの減額。ii) PEPP保有分は、2024年6月末までは100%再投資、7月から12月末までは50%再投資、2025年1月以降再投資なし。
- 1月の総合物価指数インフレ率(HICP)は2.9%→2.8%まで若干の反転下落。コア物価（除くエネルギー・食品）は、2023年12月から2024年1月には3.9%→3.6%まで若干低下。

今回の動画は、基本的に米国の政策金利や経済の状況に基づく、今後の金利・為替相場の予想をご案内しています。
特に、昨今話題になった、商業用不動産の中でもオフィス向け物件に関わる2024年中の資金繰り問題が、米国の国内銀行の金融システム全般に2度目の金融危機に広がるかどうかについての解説を含んでいます。

本レポートでは、2024年１月のFOMCを受け実際の経済指標を参照しつつ、2024年末及びそれ以降にかけての米国債券相場についての弊社の見方を紹介する。

2024年1月のFOMC声明、議長記者会見で示されたメッセージ
-政策金利の目標レンジを5.25-5.50%に維持（4回連続）。
-インフレ目標(2%)が達成できなければ、今の高い政策金利を長期に渡って維持する可能性に言及。利下げを急いでいないことも示唆。3月の利下げはないとの見解。
-バランスシートとQTのペースについては、３月会合で踏み込んだ議論を開始。

本レポートでは、1/25のECB声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

- 政策金利については、i) 政策金利は現状維持(借換えオペ金利4.50%、限界貸付ファシリティ金利4.75%、預金ファシリティ金利4.00%）、ii) 利上げの打ち止めと現水準を長期維持に関する表現（ensure）を継続。
- 証券保有残高については、特にPEPP分について重大な方針変更。i) APP保有分は、7月以降に月あたり約150億ユーロの減額。ii) PEPP保有分は、2024年6月末までは100%再投資、7月から12月末までは50%再投資、2025年1月以降再投資なし。
- 12月の総合物価指数インフレ率(HICP)は2.9%まで11月からの水準は1/2ポイント上昇。コア物価（除くエネルギー・食品、前年比）は、11月から12月には若干低下。

本レポートでは、1月23日の日銀政策決定会合後のリリースなどを元に、今後の金融政策の動向と円金利と為替に関する相場予想を示す。

2024年1月の日銀政策決定会合リリース(12月分との比較)
- 1月23日の日銀政策決定会合では、全会一致で日銀の現行金融政策を維持。
- 経済への悪影響を回避するための施策を前提に、金融政策転換を実施するための明示的な布石をうったメッセージも

2024年1月の日銀の経済展望 (2023年10月分との比較)
- GDP成長率を+0.1～-0.2%の予想レンジ圧縮をした一方、消費者物価（除く生鮮食品）については-0.5～-0.6%の下方修正と大幅な低下見通しへの修正
- これまでの緩和的政策から正常化に向けた金融政策の転換を開始する可能性。

弊社による相場想定と債券投資戦略の考え方
- 弊社の金利想定は市場コンセンサス程、急な金利低下を前提としない。2024年末まで、長期金利は4%台を維持しやすく、ドル円レートも140円台が継続しやすい
- 円高に振れる展開が続きやすく、米ドル建て資産も短期から長期に移管する必要性がある。よって、目安として直利の高い（5-6%台を目安）のクレジット債などへの投資と、一定以上の年限での投資の効用が継続（おおむね10年以上の残存期間であれば、債券価格の上昇が円高による円ベース時価下落を打ち消しやすい）

米国と日本の経済状況・金融政策の違いに基づく国内からの金融投資に関する見方
1. 金融政策の影響を強く受ける「資金需給相場」はいつ終わるのか？
2. 資金需給相場」が終わり「ファンダメンタル相場」への移行期における金融市場への影響は？
3. 債券投資戦略の考え方
4. 株式投資戦略の考え方

本レポートでは、12/14 の ECB 声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

- 政策金利については、i) 政策金利は現状維持、ii) 利上げの打ち止めと現水準を長期維持に関する表現（ensure）を継続。
- 9 月から 12 月は 2023 年、2024 年分の予想見通し修正：i) ユーロ圏消費者物価指数は下方修正（3.2%→2.7%）、ii) コアインフレも下方修正(2.9%→2.7%)、iii) GDP 成長率も下方修正(1.0%→0.8%)
- 証券保有残高については、パンデミック対応プログラム（PEPP）の再投資期間の見直しが行われ、2024 年後半にかけて月平均 75 億ユーロ（償還額の半分相当）削減し、その後年末に計画通り完全に廃止（再投資の中止により、漸次、保有額が削減）。
- 11 月の総合物価指数インフレ率(HICP)は 2.4%に 8 月の水準から約 2 ポイント低下。コア物価（除くエネルギー・食品、前年比）は 9 月の 4.5%から 11 月には 3.6%に低下。

今回の着目ポイント
1). 米ドル建て社債の利回り・スプレッドの動向
2). 流通市場における取引動向
3). 米ドル建て債券の起債市場の動向・銘柄

2023年10月末から11月初旬の各国中銀の政策決定会合を受けて、為替の見通しと、外貨建て（主に米ドル）債券投資の考え方をご説明します。
1.金融政策の影響を強く受ける「資金需給相場」はいつ終わるのか？
2.「資金需給相場」が終わり「ファンダメンタル相場」への移行期における金融市場への影響は？
3.債券投資戦略の考え方

本レポートでは、10/26のECB声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

- 欧州債券相場は、2023年初から9月半ばまで方向感のない市場傾向を継続していたが、その後は長期金利が上昇に転じるなど、政策金利の長期の高止まりを織り込みつつある
- 市場コンセンサスは、2024年初頭から利下げが継続的に実施されることを想定。
- 弊社では、2023年は金利水準を維持し、PEPPの再投資が継続する2024年中に急速かつ大幅な利下げに転ずることはないと想定。
- ユーロ建て債については、変動性が高まりやすく、長期金利への相場観に基づく長期再投資よりも、短期債中心の投資が引き続き有効に寄与しやすい。

2023年9月22日、日銀の政策決定会合が開催され金融政策方針の維持が全会一致で決定。
国内市場と為替見通しのポイントは、下記になります。

[前提]
- Q1(4-6月)の需給ギャップは黒転、
- 自動車価格の引き上げにけん引された輸出物価の上昇、
- 輸出入物価のギャップの縮小、
- 大手企業（輸出業種）の営業利益マージン拡大、
- 中小企業（国内業種）ではデフォルト件数が大幅増
↓
[見通し]
- マイナス金利解消が12月前か3月前かの差異はあるがマイナス金利はおおむね半年以内で解消、ゼロ金利は継続。
- 国内金利(10年国債)は0.7-0.8%が継続
- ドル円金利差は縮小せず、ドル円レートは2年程度、140円台を維持

FOMCと米ドル金利見通しのポイント
- 9月のFOMCでは金融政策は現状維持、金融政策関連のコメントもほぼ変更なし
年末までにもう一度の利上げを想定。その後は金利水準を１年超に渡り維持しやすい可能性。
- 物価上昇率は反転上昇　→　原油高を受け総合指数は9月にさらなる上昇見込み(石油製品価格は原油価格に1～2か月遅行)
- S&P500構成銘柄のマージンに下げ止まり傾向（ただし人件費増の価格転嫁圧力は継続）
- 米景気のソフトランディングを示す指標の増加（コンセンサス修正には遅れ）
- 政策金利の高止まりを想定するのであれば、10年金利は4%以上の水準を2025年央まで維持か
- 長期（10年超）と短期（3年未満）の安定業種社債投資が引き続き有効か

ECB政策決定会合とユーロ金利見通しのポイント
- 9月のECB政策決定会合では政策金利をこれ以上上げないとの明確な完了宣言
- 物価上昇率は目標を上回ったままだが、景気への配慮を示す（アメリカとは異なるスタンス）
- 欧州景気は脆弱、特に中国の景気減速影響への連動への懸念もあり、低迷との想定
- 人件費増の価格転嫁圧力は継続、マージンは圧迫されやすい
- 政策金利の高止まりを想定するのであれば、10年金利は4%以上の水準を2025年央まで維持か
- 長期金利の上昇余地は限定、対ユーロでの円安は米ドルに比べ限定
- ユーロ建て債の効用は、米ドル建て債に比べると限定的

- 9月のFOMCでは金融政策は現状維持、金融政策関連のコメントもほぼ変更なし
年末までにもう一度の利上げを想定。その後は金利水準を１年超に渡り維持しやすい可能性。
- 物価上昇率は反転上昇　→　原油高を受け総合指数は9月にさらなる上昇見込み(石油製品価格は原油価格に1～2か月遅行)
- S&P500構成銘柄のマージンに下げ止まり傾向（ただし人件費増の価格転嫁圧力は継続）
- 米景気のソフトランディングを示す指標の増加（コンセンサス修正には遅れ）
- 政策金利の高止まりを想定するのであれば、10年金利は4%以上の水準を2025年央まで維持か
- 長期（10年超）と短期（3年未満）の安定業種社債投資が引き続き有効か

結論：米ドル建て債券市場の見通しと投資戦略
1) 米国内での利下げ可能性への期待感の後退が長期・超長期金利にも影響
→短期金利と長期金利の動きが正常化に向け異なるトレンドを取り始めるなど、米国債相場にも顕著な転換が生じた。
→ビジネスモデルが安定した業態の超長期社債に関する投資の魅力が向上。（例.　銀行、電力、無線通信など）

2) 米国経済の減速懸念の後退により、社債のスプレッドが低下
→市場が織り込む信用リスクを反映した社債の信用スプレッドは全般的に低下投資適格では、利回り対比での銘柄選択を行いやすい（偏りのない）相場B格などの低格付け債の信用リスク懸念は大幅な後退、B格の起債額も大幅に改善
→2025年以降を勘案しても、ハイイールド・ファンドの投資の効用が上がる可能性

3) 相場見通し
　→弊社では、米金利の利下げは2024年末以降の後づれと想定。2023末の米10年金利は4.04%、2024末で3.90%とほぼ横ばいの想定
　→これを受け、為替(米ドル/円)も2023末で140.4(レンジ130-148)、2024末で137.0(レンジ125-142)を想定

１.金融政策の影響を考える前提
2. 7月FOMCの結果と米国金融市場の見方
3. 7月金融政策決定会合の結果と国内金融市場の見方
4. 為替・株式相場などの見方と投資スタンス

日米の金融政策における資金量の増減をみる限り、円高が急速に進む状況は考えにくい
- ドル円レートは135～145円までのレンジ内の動き。2023年9月末までは140円台で推移しやすいが、2023年末にかけては138円程度まで戻す展開も。
- 安定収益確保の観点からは、ドル債投資が引きつづき魅力的
- 日本株のTSE500等のバリュー株を中心に2023年中の投資機会が継続しやすい。
- 米国半導体株が牽引するラリーは、ファンダメンタルを充分に反映しておらず銘柄の選別が重要。

10年国債利回りは2023年末までにおいて、0.6%台程度までの上昇に留まりやすい
社債を含む国内債券（10年以下）の投資は、基本持ちきり投資であってもリスクは抑制的と考えるが、利回りも必ずしも魅力的とは言えない水準に留まりやすい

米国債券市場が政策金利の高止まりを織り込み、超長期債(20-30年)にも投資機会が広がった
- 相対的に安定性が高い戦略は、利息収入などで着実な収益を確実に現金でリターンを蓄積し、再投資により元金が着実に増える債券への投資。
(i)直利の高い（6-7%台を目安）で2-10年以内のクレジット債などによる債券投資
(ii) 超長期債(20-30年)については、発行体のビジネスモデルが長期にわたり安定した債券は有効
（例.公益性の堅い無線通信インフラ企業、公益企業、財投・政府機関など）

そもそも日銀が緩和的金融政策の見直しに向けたメッセージを発していない中、金融市場は利上げを含む、政策変換への期待を過剰に織り込んでは押し返される展開を続けてきた。
今回の修正を踏まえ YCCについては、2023年中に変動幅の再拡大はあっても、解消はないと想定する。この結果、10年国債利回りは2023～2024年において、0.6%台程度までの上昇に留まりやすい。

ここでは、欧州債券相場についてコンセンサス予想の中身を確認し弊社の想定との違いを比較した。
- 弊社では、2023年は利上げが継続、2024年中も速やかに大幅な利下げが行われることはないと想定。短期債中心の投資が有効と想定。
- 市場コンセンサスは、2023年中にも反転利下げが開始、2024年以降には利下げが継続されることを想定。

- 短期金利は政策金利に強く連動するが、長期・超長期の連動性は相対的に限定
- 相対的に安定性が高い戦略；利息収入などで着実な収益を確実に現金でリターンを蓄積し、再投資により元金が着実に増える債券への投資。（目安は直利で6-7%台）
- 相対的に不安定性が高い戦略；利息収入が小さく、デュレーションの長い金利の方向感にかけた債券投資。（例：超長期の米国ストリップ債投資など）

本レポートでは、6 月16日の 日銀政策決定会合後のリリースと植田総裁のコメントなどを元に、背後にある経済状況を確認し、今後の金融政策の動向と相場予想、債券投資戦略に関する弊社の考え方を示す。

本レポートでは、6/15 の ECB 声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後の ユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

本レポートでは、6 月の FOMC における声明やパウエル議長の記者会見内容などを元に、今後の金融政策の動向と相場予想、債券投資戦略に関する弊社の考え方を示す。

本リサーチ動画では、金融政策の影響が強まるグローバル金融市場の中で生じている市場特性の変化と、主要中銀や金利・為替指標の見通し、及びこれを前提とした債券投資戦略の考え方について紹介しています。

本リサーチ動画では、富裕層の為のグローバル債券投資戦略と題しまして、現在の市場環境を考慮した場合の最適な投資戦略の考え方についてご紹介します。

本リサーチ動画では、銀行危機を受けたグローバル債券の見通しと投資戦略についてお話します。

2023 年 2 月 2 日に、欧州中央銀行（ECB）から、金融政策に関わる 2 つの重要な声明がリリースされた。本レポートでは、これら ECB 声明とラガルド総裁の記者会見内容などを元に、今後のユーロ圏の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

2023 年 1 月 31 日～2 月 1 日にかけて、米国連邦公開市場委員会（以下、FOMC）が開催された。本レポートでは、FOMC における声明はパウエル議長の記者会見内容などを元に、今後の金融政策の動向と相場予想に関する弊社の考え方を示す。

本リサーチ動画では、2023年の金融政策の前提、2023年の相場想定、社債などへの投資評価の前提、社債などへの投資戦略の考え方などについて、ご説明します。